来源：南方周末

中国股市为什么比美国跌得还凶？政府到底要不要干预市场？投资者如何面对2008年市场的风云变化？ 从 2001年至今，多次准确预测中国股市"牛熊转变"的经济学家华生接受了本报的独家专访，针对读者感兴趣的问题，他一一抛出了自己的观点。

A股的问题被夸大了

南方周末：A股从最高的6100多点然后到现在3668点，基本上跌了40%，很多投资者关心A股还有希望吗？为什么比美国的次贷还厉害，道指跌了20％不到，难道我们的问题比美国严重吗？

华生：应该说肯定会有希望。因为股市的发展主要依托于中国经济的基本面，虽然有挑战，但还是非常健康的。遇到通胀的压力，但是我觉得应该对国家宏观调控方面的能力有信心，特别是在中央政府高度重视之后。当然比较消极的方面，主要是来自国际上的影响。美国的次贷危机影响进出口、通过大宗商品的价格的变化，都会影响到中国经济基本面。从这个角度来说，最近这两三个月来市场的变化，是对中国经济基本面的担忧。 

南方周末：现在大家普遍担心的是这个宏观经济减速的风险，你怎么看待这个风险？

华生：对，因为如果单就经济本身而言，减速本来不是坏事，因为我们本来经济增长速度有点快，需要控制。如果减速的目的达到的话，而且是平稳减速的目的达到的话，那么这样实际上达到了我们宏观调控的一个预期。那么这样相反是一个利好，对于我们控制通货膨胀都是利好的一个事情。对于我们包括外汇的压力，都会是利好的事。所以说往往是在困难的时候，把正面的因素也看成负面的因素。

南方周末：既然不用担心基本面， 但股市本身为什么会有那么大的调整？

    华生：这个应该说是我们股市前期过热有关的。为什么次贷危机发生在美国，美国出现那么大的问题，他的股指回跌了20%，因为它之前没有这么暴涨过，而我们的股市，从05年的1000点涨到6000点。

当时经济基本面比较好，大量的资金进入市场。股市上涨，上涨形成的赚钱效应刺激更多的资金流，这样的不断循环的过程，就会把股指推到一个不切实际的过程。当资金推不上去的时候，那么它就会出现恶性变化，赚钱效应消失了，资金开始流出，这样导致股市进一步下跌，信心进一步丧失，更多的资金再流出。

实际上到6000点左右，资金的作用已经消耗得差不多了，所以它回落到5000多点。它在5000多点徘徊了很长时间，然后是外部经济又出现了一个变化，外部经济和内部经济出现一些变化，资金的因素加上这个因素，推动了它经济往下走。往下走了以后，信心又开始丧失，更多的资金流出。从根本上来说，关键的问题还是我们前面涨得太多，脱离了基本面的支持。

当时我们企业的市值，如果加上香港H股，已经是GDP的两倍了，但是全球一般都在100%以下，这种我称之为的“虚胖”，不可能长期维持。  

南方周末：那现在还存在泡沫吗？现在的动态市盈率20倍不到了？

华生：说我们估值合理不合理，这不是靠人为的去争论的，不是你用任何指标，任何指标都只是参考。我们为什么要搞市场经济，就是要让供求规律围绕价格起作用，供求本身说话比所有的人都更响亮，股市为什么会下落，根本的原因还是在已有的估值和价格水平之上，市场供求本身不能平衡。那么再下一个逻辑，就是你说的我们是不是让市场继续往下调呢而不做任何干预呢？这个是另一个问题。从原则上来说，政府对市场是不应该干预的，应该让市场自己本身发生作用。但是在特殊的情况下，在经济本身发生特别大的波动的时候，政府额外干预的情况也是有的，这个我们在西方也看到了。虽然不能说美国政府的措施是为了救股市，因为美国股市并没有特别大的变化，它主要是救经济，连带影响股市。

政府在大起的时候干预，形成大跌时干预的连带责任

南方周末：但是我们大起的时候，政府也干预过啊？

华生：对，所以我现在分析的是这个。理想的市场经济下，政府一般是不干预的，但是中国没有完全摆脱政策市。去年为什么涨那么多呢？你如果看我写的那些东西，你会记得，我大声反复呼吁，从去年5月10号的市场过热的情况开始，9月份又开始，当时为什么那么高？是因为政府对供给的管制，使得供求失衡。因为融资和再融资政府管住了，大小非解禁还没到时间，它减不了，市场好的时候到期的人也不愿意减，但是所有这些将来会发生变化。所以在当时应该说我们政府总的态度是对的，就是劝告投资者有投资风险，政府没有火上添油，这个是对的。但是我们的政策上面，我们采取的措施上面，在当时供给增加得不够，使得股市大起了，这个股市过热了。这个我觉得实际上政府有责任，投资者也有责任。

如果我们当时的措施更主动一些，当时供不应求和现在供过于求，我们能让它平衡一点，当时的股市涨得少一点，高点在4000左右，那么我们今天就不会这么痛苦了，振动就会小的多。但是那时候理性的声音已经淹没了，像这些话翻过来看看全是以前重复的话。

为什么政府现在应该有责任要干预这个市场，因为我们没有完全摆脱政策市，因为我们的融资和再融资远远没有市场化。因为我们在股市大起的时候相应的政策没有到位，现在大跌的时候，在恐慌情绪加剧大跌的时候，我认为政府政策的必要的调整，对市场的信心的稳定，和政策的维持我认为是非常必要的。

南方周末：您觉得是什么样的政策是能够挽回市场信心？

华生：比如当时印花税调成那样，本来印花税不影响市场的中长期走势，他影响是交易成本。应该看到，今天调整印花税实际也不会从根本上改变，但是做出一个政策的信号来，我觉得是有必要的，有利处于稳定市场信心，包括对融资和再融资的临时性控制，我认为现在出手都是适时和必要的。

但是我们的方向还是市场化的方向。证券市场是最精巧的市场，你把它管死了他将来没有办法健康发展，说到这个地方，特别要说一点，证券市场跟其他市场一样归根结底是供求关系围绕对价格作反应。

南方周末：您说到供求关系，你怎么看待市场上资金流动性的情况，现在是不是到了枯竭的境地了？就您了解到。

华生：这里还是信心和心理上的因素。因为某种意义上说，中国从来都不缺资金。因为我们货币供应量还是很大的，通货膨胀很严重。关键的问题是证券市场呈现了一个赔钱效应，赚钱效应是不断鼓励外围资金。从各个渠道，各个夹缝里挤出来进入这个市场，现在大家从四面八方在逃离。所以说绝对的说是因为资金枯竭了，这个话恐怕不完全正确的，因为我们现在总体上，我们货币供量还是很大，通货膨胀很严重啊。所以我们说政府必要的干预和稳定的市场情绪，防止心里因素的放大，这是必要的道理就在这里。

过份恐慌不可取

南方周末：您觉得投资者现在应该怎么面对，在具体的操作上，如果落实到微观层面的话？

华生：我觉得应该是这样的，从政府来说，我刚才态度已经说了，我觉得从投资者来说，第一个我觉得确实要认真的总结经验教训，就是在市场好的时候，过于贪婪，过热和在市场差的时候过于恐惧、恐慌都是不可取的，这个事实反复证明了这一点。所以我觉得投资者在这个时候，过分恐慌是不可取的，到这个时候，相对是应该要镇静的。

南方周末：但是大家现在看不到底在哪里啊？

华生：往往底就是在大家都看不到都在绝望的时候，他就会出现底，就像2005年，我写市场转折的信号，那是1000点，很多人会说跌到几百点。

南方周末：那您觉得现在是一个市场转折的信号吗？

华生：我觉得现在不能说是市场转折的信号，但是我觉得如果政策应对得当，那么投资者也能够从过去的这个发展当中，能够正确的吸收经验教训，我认为市场的稳定应该说非常有希望的。因为毕竟市场的泡沫已大大的减少了。  

南方周末：那对于机构投资者呢？机构投资者他们其实他们是推高这个泡沫的一个主要的角色。

华生：我觉得这个给机构投资者也上了很大的一课，我特别不满意的我当着基金的面都是这样讲就是用分拆，用分红，用各种办法拼命做大基金规模，把老百姓的钱，当老百姓盲目的相信这个市场能够暴涨的时候，他们甚至一天吸纳上千亿的资金。他们在埋怨上市公司再融资没有节制的时候，他们想没想，他们当时扩容的时候有没有节制啊？ 5块钱一个基金卖不出去的时候，就把5块钱分成5个1块钱，用这种办法，来成倍的，成十倍的扩大基金规模，做大了蓝筹泡沫，只管自己收取管理费他们的做法负责任吗？他们现在苦果。但是，应当看到真正承担风险的还是基民，股民，中介机构还只是少收了一点中介费、管理费。投资者是真正承担风险的人。（此文为华生教授接受南方周末记者舒眉采访的原定稿，发表后有改动。）